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　　上海期貨交易所12日消息，20號橡膠作為特定期貨品種的立項申請日前獲證監(jiān)會批復同意，繼原油期貨之后，20號膠將成為又一個面向國際化市場的新品種。由于20號膠大多采用進口，具有國際化屬性，將會采用原油期貨的模式，即凈價交易、保稅交割、人民幣計價。

　　20號膠上市，將會對國內現(xiàn)貨市場包括橡膠種植及生產(chǎn)企業(yè)、貿(mào)易商以及下游輪胎企業(yè)，期貨市場以及在期現(xiàn)定價方面產(chǎn)生諸多影響，下面分別分析針對上述市場參與者進行分別分析。

　　一、20號膠與滬膠對比

　　滬膠的交割標的為國產(chǎn)SCRWF以及煙片，SCRWF實行品牌交割，主要包括海膠、云墾、中化國際(600500)、廣墾以及曼列生產(chǎn)的一些品牌。進口煙片實行產(chǎn)地認證交割，泰國、馬來西亞、印度尼西亞、斯里蘭卡等國生產(chǎn)的3號煙膠片，一般來說煙片升水滬膠，較少用于期貨交割。而20號膠主要是泰國、印尼、馬來西亞等地生產(chǎn)的符合國際標準的20號標準膠。

　　在性能和用途方面來說，SCRWF品級和國際5號膠類似，品質好，但是在某些性能中存在劣勢，主要用于橡膠制品，少量用于輪胎。而我國輪胎生產(chǎn)中主要應用9710和SCR20，其中9710品質優(yōu)于SCR20，性能接近STR20，而SCR20為復合膠，其原料有SCR10等，性能接近STR20混合。

　　SCRWF有產(chǎn)量低，應用范圍窄等特點，去年我國SCRWF產(chǎn)量僅30-40萬噸。而20號膠的應用量大，進口依存度極高，2016年我國20號膠消費量約307萬噸，占天然橡膠消費量的60%以上，2017年我國標膠(主要為20號膠)進口量168萬噸，占天膠(包括混合膠)總進口量的35%。

　　圖1：標膠進口占比

　　二、對現(xiàn)貨市場參與者的影響

　　1.種植及生產(chǎn)企業(yè)

　　此前的滬膠交割標的為國內生產(chǎn)的全乳膠，長期以來滬膠給出遠月高升水，新全乳注冊倉單跟隨遠月價格，會對近月合約有高升水。20號膠上市以后，預期促進滬膠向現(xiàn)貨市場回歸，滬膠高升水或難以保持，新膠拋在遠月盤面收益減小(新膠倉單一般對標01合約價格)，從而吞噬掉國內種植及生產(chǎn)企業(yè)利潤。為了應對市場沖擊，主要生產(chǎn)企業(yè)需加產(chǎn)品轉型，更多生產(chǎn)市場應用廣泛的輪胎膠，或附加值更高的其他膠種，從而加大市場競爭力、提高效益。

　　圖2：老全乳-滬膠01基差

　　2.貿(mào)易商

　　由于目前的滬膠遠月高升水結構以及到11月老膠集中注銷的制度，導致大量的套利盤參與，由此導致國內進口量大增。2017年下半年由于遠月升水一度達到3000以上，套利需求猛增，大量的國外庫存轉移到我國，全年混合膠進口達到275萬噸，造成我國供應嚴重過剩，壓制橡膠價格。在20號膠上市之后，一方面遠月高升水或許會得到緩解，非標套利需求或許會有所下降，混合進口量有下降可能，總體來看，套保需求的下降，或許會導致天膠進口總量的下降，從而緩解國內供過于求的局面。

　　3.下游輪胎企業(yè)

　　目前我國輪胎企業(yè)對于期貨市場的參與度極低，一方面來說天然橡膠市場長期處于熊市，現(xiàn)貨價格極低，輪胎企業(yè)對于價格上漲的擔憂很小。此外由于輪胎用膠多為標膠、混合以及國產(chǎn)9710等，而全乳膠主要用于橡膠制品中，輪胎企業(yè)在期貨上建立虛擬庫存的實際意義大打折扣。

　　目前膠價已處于熊市末期，現(xiàn)貨價格接近萬元附近，未來輪胎企業(yè)即將面臨原料價格上漲風險，在20號膠上市以后，輪胎企業(yè)可以選擇在20號膠進行買入套保，建立虛擬庫存，鎖定成本價格并節(jié)約庫存費用?；蛘咴趽膸齑尜H值情況下，在期貨進行拋出保值，目前輪胎企業(yè)庫存量小并且一般來說思想較為保守，不太會進行賣出套保，在未來庫存較大情況下，進行賣出套保的意義將會增大。

　　三、期貨市場操作方案

　　1.期現(xiàn)套利

　　在目前的滬膠期現(xiàn)套利中，由于可交割的全乳膠年產(chǎn)量有限，每年僅40萬噸左右，因而多數(shù)的套利模式為非標套利。目前的非標套現(xiàn)貨標的包括混合膠、標膠、越南3L等，但全乳膠與混合和標膠的使用途徑有所不同，通常倉單不會流入現(xiàn)貨市場，因而導致滬膠與天膠現(xiàn)貨定價體系的分離。在20號膠上市后，由于其在輪胎中應用廣泛，與混合膠等其他品種在應用和價格方面緊密聯(lián)系，對于期現(xiàn)套利的大多數(shù)參與者來說，20號膠作為期貨標的，二者價格回歸的必然性更大，更利于市場風險的規(guī)避。滬膠的期現(xiàn)套保需求減少，或會導致9月空單壓力減小，降低遠月高升水。

　　2.跨品種套利

　　由于天膠的工農(nóng)結合屬性，導致與其他品種之間的價格聯(lián)動性差，難有可行的跨品種套利機會。在20號膠上市之后，可進行滬膠與20號膠之間的跨品種套利，在價格回歸的必然性方面，由于天膠與現(xiàn)貨市場聯(lián)系緊密，價格相關性高，而滬膠的交割屬性導致其在9月回歸現(xiàn)貨市場，因而可以進行買20號膠拋滬膠的跨品種套利。由于跨品種套利的成本較期現(xiàn)套利成本低，并且不涉及現(xiàn)貨，參與主體要求較低，預期兩個品種的市場參與度更高。買入20號膠拋滬膠的操作預期將使二者之間價差收窄，并間接使得滬膠與現(xiàn)貨之間價差收窄。

　　四、其他市場影響

　　1.影響滬膠價差和持倉

　　一方面，由于20號膠分散滬膠的期現(xiàn)套保頭寸，會導致滬膠09合約的做空壓力減弱，此外，滬膠與20號膠的跨品種套利會使得滬膠遠月高升水有所改善，九一價差或難以達到2000以上。在倉單方面，目前天膠的供過于求導致滬膠近月價格競爭力低，往往倉單壓力要到9月、11月集中釋放，20號膠上市之后滬膠貼近現(xiàn)貨市場，有可能提前流入現(xiàn)貨市場，分散倉單壓力。

　　2.增加全球市場定價權

　　由于滬膠的交割標的影響，其在國內貿(mào)易商擁有較強的定價權，但在全球天膠市場的定價方面沒有話語權，目前全球標膠定價多參考SICOM市場，全球約70%的輪胎制造商在新加坡設有采購中心，按照SICOM期貨價格加升貼水定價，但是SICOM的參與資金有限，市場流動性低。在我國20號膠上市之后，其定價模式以及交割標的將使得其與國際價格接軌，由于我國的需求量大，預期在全球市場的定價上影響力越來越大。

　　綜上所述，在20號膠上市以后，無論對于現(xiàn)貨市場的各個參與主體，或對目前的國內外期貨市場，都將產(chǎn)生深遠的影響，有可能徹底改變目前的天然橡膠期現(xiàn)市場。近期滬膠市場出現(xiàn)大跌，九一價差大幅變化，市場反應較大，但由于20號膠上市時間未定，目前滬膠仍面臨著9月巨大的交割壓力，建議投資者理性對待。

　　(作者：李凍玲一德期貨產(chǎn)業(yè)投研部橡膠分析師）